投資要點

　　東方園林上半年營業收入和凈利潤分別增長41.57%和32.09%。實現每股收益0.53元。公司預計1-9月凈利潤增長幅度10%至40%。

　　凈利潤增速低于營收增速主要由于毛利率下降3.43個百分點所致。設計業務稅收營改增,包括低毛利率施工圖設計占比提升,共同導致設計業務上半年收入和毛利率大幅下滑42.2%和21.39個百分點,進而推低公司綜合毛利率。

　　經營性現金流凈額和產值收現比較上年同期有一定程度改善。其中經營性現金流凈額同比增長36.95%,產值收現比由上年同期34%提升至38%。除了新模式下合同進度收款比例有所提高外,通過培養大型供應商,應付票據和應付賬款同比大幅增加145.80%至27.66億。從中長期看隨著公司繼續提高目標項目門檻,改進現有土地保障模式保障效果,加強回款內部考核,積極探索金融創新在回款保障方面的應用,我們預計公司回款情況將不斷改善。

　　雖然存貨較上年同期增長65.99%,但較前兩年還是有一定程度放緩。顯示出公司新模式下結算進度有所加快,通過約定結算時間,和設置甩項條款等措施,對于甲方結算的及時性還是起到一定效果的,但傳統模式下項目的結算進度,從公司公告看還是比較緩慢,期待公司想辦法盡快解決。

　　地方債務審計預計對公司業務影響有限。雖然從行業層面看可能會對新簽訂單和回款造成一定沖擊,但公司作為行業龍頭,較早便啟動大城市戰略,聚焦GDP前50大城市的核心項目,近年更是推出土地保障模式,不斷提高回款條件,因此我們預計對公司業務影響有限,且從長期看,地方政府債務審計有利于摸清地方政府家底,進而推動地方政府合理進行舉債和建設的安排,對以承接地方政府項目為主的市政園林來說有利于行業持續健康發展。

　　財務與估值

　　根據中報,我們小幅下調了公司設計收入增速和毛利率,預計公司13-15年每股收益分別為1.58、2.30、3.25元(原預測1.70、2.43、3.44元),結合行業平均,維持公司13年25倍PE估值,對應目標價39.50元,維持買入評級。

　　風險提示

　　應收賬款不能及時收回的風險等。